比尔·米勒的现金流经济学_一只花蛤

在莱格梅森资产行政机关公司,首座封锁官比尔·米勒很往昔醒后听到以资产流量脱落一家公司。当Miller将资产流量引入公司时,,那时的开展资产流量量国家的财务状况状况。。资产流量量国家的财务状况状况首要地赠给于新的财务状况公司。,新财务状况公司也以高科技公司为代表。。在高科技的每置于球面内部,微软懂得90%的在市场上名次某物占有率。,智能也懂得90%,思科懂得80%,他们是在市场上名次某物的主人。。这将在在市场上名次某物上发生每一赢家通吃的远景。。技术可能性会兑换,但其在市场上名次某物位置责怪一定会发生多样化。。比尔·Miller偏要以为,高科技公司轻易受到有理估值。,它们可能性具有较大的波动性。,这可能性使他们有所差数。。但剖析小谷电脑责怪比剖析美国铝业或AM更异议。。终究,Miller说,你可以比较地无论哪一个两种封锁的可是方法是,比较地你所开支的和你所置信的。。

等值的的清晰度正好来自某处教科书。。无论哪一个封锁的等值的都是即将到来的自某处由资产流量的时值。。。但大多数人责怪以为执意因此等值的。。Miller说,他们运用了非常赞许地真实情况的探试法算法。,如市盈率、市净率、股价/资产流量量比率。他们运用各式各样的历史中间物。,尝试评价等值的,但其实,他们缺乏测纯净。、真实情况等值的。非常赞许地等值的封锁者过于珍视史料。,无论怎样一家公司的本人人物可是举报它的过来。,公司的作为一个整体等值的供养物即将到来的。。因而,仅若干当即将到来的与过来相似物或即将到来的将是模板,史料将有助于评价即将到来的等值的。。漠视公司演说了什么。,他们的簿记员常规是什么?,普通百姓的必要经过演说来剖析释放资产流量。。从历史的角度看,这种做法一定会收获颇丰。。自然,这种方法有缺点。。在非常赞许地状况下,它可能性低估簿记员的非常赞许地多样化对COM的情感。。有些公司采取实收款项核算方法。。米勒可以知情并将其转化为簿记员和MAK的结成。。但假如公司从实收款项核算方法转化,该公司股价下跌。。因而,Miller卒认识到,可是看着本人责怪意味如此等等人也这么样以为。。

Miller的多元模特儿。假如要紧的人物运用了爆发方法。,他会用它的。。假如有使防水作证这种方法是无效的。,他会用它的。。这些方法可以是复杂的历史关系。,它也可以是
打折扣资产流量模特儿、DDM(利钱打折扣模特儿)
杠杆收买(LBO)模特儿。其实,认真说在市场上名次某物的短期首数和拥抱,Miller以为,LBO模特儿比如此等等模特儿更无效。,因而他每件东西关怀它。
LBO
模特儿。无论怎样,Miller更热爱研制集会矩阵。,平面图本人人使生根记录。。借助现成的软件,进入流畅的数字和堆积成堆,建筑物了鉴于差数以防的即将到来的图像。。他想法开展了每一集会。、在市场上名次某物动态的长期的模特儿,它运用弧形的差数的概率。,非常赞许地一场先前被运用。,其射中靶子每一一场将会涌现。。那时的,发行公司的权力记录。,Miller不休地修剪铺放。,不休评价新物对即将到来的的情感。。

虽然Miller供认无资产密度公司可以开端发生。,但他说,倘若在新财务状况中,要紧资产依然可以高处很多等值的。。以有线电视所有权为例。,执意因此处置的恒定本钱很高。,它必要高本钱的记住。,“不外,这是华伦巴舞菲特话的洫的部分地。,它研制了每一屏蔽,远仿真器进入。。巴菲特实施了无形资产的等值的。,当巴菲特采购事务注射器时,公司懂得持续巨万的值当买的东西。。巴菲特通知商事喷气航空公司首座执行官Rich Santuli。,以防你能确定这家集会,你将懂得你必要的整个资产。。那是个好处置。,本人人的本钱本钱都是可回收的。。漠视它混特许管理权,或许集会的洫。,或完毕预期的目的安全使弹回,这是每一非常赞许地有效的的要素。,倘若封锁者在剖析中做错,他们也能确保封锁。。Miller认识到,就像旧财务状况的前驱相似的。,好五金器具、软件、网站和如此等等新财务状况集会高处了完毕预期的目的安全使弹回,完毕预期的目的安全使弹回责怪恒稳态的。。当每一公司懂得最大的本钱,等值的如同终止了。,无论怎样无论哪一个本钱进项超越本钱本钱的公司都在高处等值的。,其完毕预期的目的安全使弹回也在高处。。

能以可持续的方法实施比本钱本钱高的的报复。,高气质事情最要紧的首数。。
当Miller提到生长型公司,支出额增长通常被布告。。终究,怀胎支出额增长将转化为围绕和释放资产流量增长。无论哪一个封锁的等值的都是即将到来的自某处由资产流量的时值。。值当当心的是,生长责怪永远发生等值的。。公司可以生长。,但以防支出额不高于本钱本钱,这种增长将残害等值的。。为增长发生等值的,公司强制的完毕预期的目的高于其本钱本钱的报复。。理性感受,释放资产流量进项率是最有益的准则。。以防每一公司的支出额高于本钱本钱,释放资产流量量加法运算增长是E的良好代表。。修建封锁结成时,Miller不思索军旗权。。Miller追求在本人人处置封锁。,但它冲向选择比本钱本钱高的的公司。。比如,历年,Miller几乎缺乏到达能量和让吃饱。。他通常预防本钱资源强度所有权的减速增长。,鉴于这些处置很难完毕预期的目的释放资产流量。。Miller永远想知情在市场上名次某物怀胎当中最大的差距。,他的封锁将理性M所供应的机遇举行差距。。

有些公司永远采取攻势丑化公司。,行政机关层小的通知你公司有多坏了。。无论怎样,经过长期的接触人,你可以知情这点。。与行政机关层记住触觉。,试着知情他们是怎样招待公司的。,晚近他们发生了什么多样化?。比如,亚马逊股价每股下跌。
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一元纸币,当初,除非公司总裁杰夫·贝佐斯除非。,Legge Mason是他们最大的合股。。在主餐上,Miller Wen Bezos最亲近的干了些什么?,贝佐斯回复。:上年,我在财务状况上花了很多工夫。,首要地是资产流量量。,往年是差数的。,我很注意客户体会。。贝佐斯的回复标示,他不再流露出忧虑的公司的开展。。复杂地说,过来
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他保卫了每一月。,而往后,他起点了采取攻势。。亚马逊股价通知Miller,这家公司发生国防部身份。。因而,现时回过头来看。,执意因此物对当初的封锁有多重的要?。

Miller最具争议的封锁是亚马逊。,在等值的封锁者中,对Miller封锁的批判从未终止过。。但Miller偏要。。以防普通百姓的运用习俗的评价鱼鳞,Miller说本人没有去看一眼亚马逊。不外,他对互联网网络更熟识。,长期的以后一向在小谷和美国网上封锁。,他对亚马逊的行政机关也很熟识。。这使他知情各式各样的可能性性。。等值的封锁者远技术股的每一思考是他们的制作、集会风险大。,倘若面临下跌,股价也小的涌现贱。。但Miller撞见,他所做的两遍最成的封锁。,(小谷和美国在线),习俗方法和坏音讯或参加绝望的围绕报复。。Miller置信,Amazon差数于如此等等电子有库存的批发商或零售商。,它有十足的资产来应对修建VIT所需的巨万浪费。,顾客将在线分清赢家和失败者。。

亚马逊找到于1995由杰夫·贝佐斯。,它在1997开着的上市。。到1999残冬腊月,这家公司的产权证券等值的超越400亿一元纸币。。2001年,亚马逊有2500万个客户。,推销术量达31亿一元纸币。,它是世上最大的消耗电子商事公司。。Miller置信在市场上名次某物误会了亚马逊。Miller向合作者发给问卷,Amazon自找到以后积聚现钞浪费估量。某些人判断是2亿一元纸币。,某些人判断是40亿一元纸币。,无论怎样好好地的答案是6200万一元纸币。。Miller偏要以为,普通百姓的不置信亚马逊的在市场上名次某物剖析是好好地的。,富于表情的说,这些人在Amazon是专业人士。。亚马逊的股价约为50一元纸币。,Miller估计这年纪将完毕99一元纸币。。2000岁岁中,雷曼教友表现,亚马逊的相信超过疲软的和好转。,亚马逊股价开始,到残冬腊月,亚马逊的市值仅若干94亿一元纸币。。

理性Miller的剖析,虽然封锁者将亚马逊与如此等等在线有库存的批发商或零售商举行比较地。,但亚马逊有每一更毗连小谷的事务模特儿。,责怪另一家首要链系书店,巴尼斯和诺乔治英国数学家和逻辑学家。。他以为,与that的复数正修建大集会的有库存的批发商或零售商相形。,亚马逊的新财务状况电子有库存的批发商或零售商几乎缺乏本钱支出额。。更要紧的是,,亚马逊在客户领取书时毫不迟疑完毕预期的目的事情支出额。,它可以准备妥50天领取给供应国的偿还。。比如,为GRO供应资产供养的是供应国,而责怪合股。。现钞廉价名次是财务状况表。,营运本钱记述,而责怪收益账。小谷运用同一的的教义,赚了很多钱。。该公司理性定单发生巡逻车。,毫不迟疑收到偿还,库存本钱大幅浓缩变稠,那时的电灯地领取给供应国。。

在长期的内,亚马逊和小谷的利益毛额率差不多势均力敌的。,两家公司都有10%的经纪围绕率。,它们的本钱速率差不多势均力敌的。,同一的的负营运本钱,势均力敌的的现钞实施过去某一特定历史时期的,并以客户为导向的营销模特儿。。当小谷现时和亚马逊发生同一的阶段,它责怪在补偿。,其实,它发生了有雅量的的释放资产流量。。“无论怎样小谷是以2000一元纸币的价钱20%的利益毛额率推销术电脑,每台电脑推销术的围绕奉献400一元纸币。。亚马逊以20%一元纸币的利益毛额推销术书,标价为20一元纸币。,它供应了4一元纸币的围绕。。真实情况利益毛额率要低得多。,再,填写本钱责怪由支出额确定的。,这供养物仅能抵抗某种病菌的。。完毕本钱将跟随工夫的审核而缩减。,鉴于商品的仅能抵抗某种病菌的正增加。,这是亚马逊的用铰链连接成绩。。思索Amazon,Miller把当心力集合在他的本地的书上。、影视乐曲作为毕生职业的,鉴于这是亚马逊最戒毒的得益机关。。当初,亚马逊有8%的营业围绕率。,赚钱。。亚马逊如此等等集会的财务状况远景更为达观。,在新世纪迅速开展。,同时,消耗电子制作已发生其次货大事情。。“比如,以防他们以400, 20一元纸币的利益毛额率名次棕榈宝,那是80一元纸币的围绕奉献。,从仓库栈取出和取出的东西是相似的的。。以防他们能在书中赚钱乐曲视频模特儿。,普通百姓的完整置信,他们本人人如此等等集会也可以赚钱。。

亚马逊有每一非常赞许地上进的事务模特儿。。因而Miller企,实现亚马逊选择并发生负资产流量的非常赞许地要素。,它将在2001残冬腊月完毕。。Miller判断最坏的资产流量可以在2002实施。。以防发生这种多样化,显然亚马逊不会的不见。。Amazon不企图发行有雅量的新产权证券来稀释的爱好,在知情和使生根爆发田会有成年的的多样化。。发生,亚马逊发行最初的份得益演说(四的一刻钟以后),其股价上升了40%摆布。。虽然零售业远景少量的,无论怎样贝佐斯静静地很难说服总共收入封锁者置信他的做法是睿智的。在新全人类未来的幸福时代的开端,亚马逊在酒商事上的大赌注。亚马逊到处存在还缺乏成。,亚马逊开端裁汰。。或许执意因此举措的产生不好的,鉴于它麻烦。,在庇护上很猥亵的到制作。,物负荷减速。、轻易堕入杂乱。。2001年夏日,亚马逊开端在网上推销术电脑,这如同让封锁者流露出忧虑的。,因而股价再次下跌。。

不外,对亚马逊事务流出的争议相信它的簿记员制度,某些人以为这是杂乱的。,某些人以为这是给误会的劝告。。《事务一周一次的》已有报道。,在2001年4月24日的业绩演说中,“亚马逊发行往年最初的一刻钟估计经纪失败4900万一元纸币。这让人困惑。,该公司还颁布发表每股净失败21零钱。,总共是7600万一元纸币。。封锁者强制的详细滤除出有雅量的数字。,理性公认簿记员教义而撞见,亚马逊真实情况浪费1000亿一元纸币,每股失败66零钱。在预测演说中,亚马逊疏忽了运营本钱。,净的息支出额为2400万一元纸币,为出一套新题本钱为,包含逼近仓库栈的费。。对此,亚马逊发信人Bill Kerry为亚马逊辩解,他以为GAAP演说的发生包含在公司的R。不外,他说这些记录也包含在内。,鉴于它举报了普通百姓的对本人集会的鉴定。。贝佐斯永远测资产流量而责怪净支出额。,但封锁者很长工夫缺乏接到。。

Miller相似的在簿记员上宽松地招待公司。Miller拿出,这仅有的鉴于一家公司遵照公认簿记员准则责怪意味它所发行的数字会举报公司的使生根真实情况。Miller说,我以为尽快保持簿记员。。簿记员物缺乏分叉。。普通百姓的对每一集会的使生根财务状况忠诚感趣味。,责怪他们怎样颁布发表他们在做什么。。我以为,普通百姓的高处的非常赞许地视点都是误会的。。检验一下普通百姓的在1996采购美国在线的状况。。全世界都在看着它。,鉴于他们应用了研制用户的本钱。,而责怪本钱处置。。本钱执意本钱。,鉴于簿记员处置,它不会的有很大的差数。。他们把钱花在用户随身。。普通百姓的知情这些使生根教义。。当Miller收买亚马逊,他醒后听到,封锁可能性必要10年才干实施片面估值。,最亲近的的事情证明了这种可能性性。。米勒以超越80 D的价钱采购了亚马逊网站的最初的批产权证券。,但他的亚马逊产权证券的公正地总本钱超越30一元纸币。。Miller说,在线有库存的批发商或零售商的在线资产流量量是正的。,他估计这种状况将持续下斜。,这意味它不再必要去本钱在市场上名次某物了。。

2000年,Miller将照管养家费替换为可替换建立互信关系。,流行产权证券的赋税收入抵免。,鉴于可替换建立互信关系具有较小的风险和报复首数。。可替换建立互信关系领取利钱并可替换为公司养家费。。再,Legge Mason保留5000万股亚马逊产权证券。,高达16%的公司产权证券。,发生亚马逊最大的表面合股,仅若干贝佐斯懂得比它更大的养家费。。2001年5月,在接到巴伦一周一次的的覆盖物时,他被问及他对亚马逊的趣味。,Miller回复。:我不舒服谈这件事。,鉴于Alan Abelson是通国记日志者的财神。,以防我持续在你的胶卷盒里运用价格看涨而买入和亚马逊因此的词,,我流露出忧虑的我会早餐把他送到坟茔里去。。不外,其实,普通百姓的对Amazon充溢决心。,普通百姓的眼前保留大概40000000股养家费。。据我了解,普通百姓的依然是最大的可替换建立互信关系保留者。。Miller被问到亚马逊等值的多少钱。,Miller回复。:很多钱。。晨星首座执行官Tang Phillips代表卫冕厂子,他说,“多达巴菲特从格雷厄姆的钢铁公司资产估值模特儿转向能评价具有更多特许管理权等值的的等值的型公司的创始模特儿,普通百姓的开端见像Miller因此的基金干练的人研制的估值方法。。”

2001年,Miller写信法给他本人的保留者。:无论哪一个封锁的等值的是即将到来的自某处由资产流量的贴时值。。比如,一家公司的产权证券的在市场上名次某物价钱供养物即将到来的进项怀胎根据预测的曲线上升斜率折现所流行的时值。以防怀胎即将到来的的得益最大限度的会很低,那时的股价就会下跌。。上世纪90年头末推销术量剧增。,对即将到来的增长的怀胎也更达观。,这实现了股价的蜂拥而来。。非常赞许地要素的通力合作是使人惊慌的增长的思考。。准备妥这些超凡的要素不见。,极度的达观的即将到来的正衰退。。到某种状态大赢家来说,公司真实情况业绩与怀胎业绩当中的差距是。最大的赢家动辄是像亚马逊因此持续经纪的公司。。Miller对资产流量和Amazon的封锁圆满地解说了他的思惟。